財(cái)務(wù)困境問(wèn)題始終是財(cái)務(wù)學(xué)研究的熱點(diǎn)問(wèn)題。但迄今為止，國(guó)內(nèi)相關(guān)研究主要聚焦于如何構(gòu)建更為精確的財(cái)務(wù)困境預(yù)測(cè)模型，而有關(guān)財(cái)務(wù)困境公司在陷入困境后如何擺脫困境的研究則較少涉足。趙麗瓊在攻讀博士學(xué)位期間潛心研究了這個(gè)問(wèn)題，彌補(bǔ)了這一不足，她以財(cái)務(wù)困境公司的脫困(重組摘帽)行為作為研究的焦點(diǎn)來(lái)展開，為學(xué)術(shù)研究者找到一個(gè)研究的突破口，具有重要的學(xué)術(shù)價(jià)值。該研究的成果為陷入困境的公司盡快擺脫困境提供幫助，為進(jìn)一步完善對(duì)上市公司的監(jiān)管、保護(hù)投資者的利益、提高上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效、完善公司治理結(jié)構(gòu)，并為投資者如何對(duì)困境公司進(jìn)行投資提供了建設(shè)性意見(jiàn)，具有很好的實(shí)際意義。
本書是趙麗瓊博士在她的學(xué)位論文的基礎(chǔ)上進(jìn)一步完善而成的。她借鑒了國(guó)內(nèi)外學(xué)者相關(guān)研究成果，從我國(guó)制度環(huán)境背景及財(cái)務(wù)困境公司的特征出發(fā)，構(gòu)建了一個(gè)分析我國(guó)財(cái)務(wù)困境公司重組行為的研究框架，應(yīng)用理論和實(shí)證的分析方法，對(duì)我國(guó)財(cái)務(wù)困境公司獨(dú)特的重組行為作出客觀評(píng)價(jià)。
國(guó)內(nèi)學(xué)術(shù)界對(duì)財(cái)務(wù)困境公司重組摘帽行為的研究還很貧乏，本書在借鑒國(guó)外研究的基礎(chǔ)上，對(duì)我國(guó)財(cái)務(wù)困境公司為了擺脫困境在重組頻率、重組時(shí)機(jī)及重組方式選擇方面進(jìn)行系統(tǒng)分析，同時(shí)進(jìn)一步對(duì)脫離困境公司重組摘帽的股價(jià)效應(yīng)及長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)績(jī)效進(jìn)行考察，并分析了公司治理因素對(duì)于財(cái)務(wù)困境公司重組摘帽的影響，為規(guī)范上市公司資產(chǎn)重組行為，提高資產(chǎn)重組效率及建立規(guī)范的并購(gòu)重組市場(chǎng)，形成有效的外部約束機(jī)制，加強(qiáng)上市公司破產(chǎn)或重整的立法研究和實(shí)施進(jìn)度，完善公司治理方面的法律法規(guī)及逐步建立有效的內(nèi)部治理機(jī)制提供政策性建議。
研究的改進(jìn)與創(chuàng)新工作如下：
第一，結(jié)合我國(guó)財(cái)務(wù)困境公司面臨的市場(chǎng)與制度背景，提出目前亟需研究的課題，財(cái)務(wù)困境公司重組————股價(jià)效應(yīng)————長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)績(jī)效，構(gòu)建了一個(gè)研究我國(guó)財(cái)務(wù)困境公司重組行為的完整體系，彌補(bǔ)了國(guó)內(nèi)研究的不足。
第二，在我國(guó)特殊的制度背景下，通過(guò)對(duì)ST公司所進(jìn)行的重組戰(zhàn)略分析，發(fā)現(xiàn)摘帽公司比沒(méi)有摘帽公司更積極、更多地采納了有前景的、擴(kuò)張的和聚焦在外部市場(chǎng)的兼并收購(gòu)戰(zhàn)略，而沒(méi)有摘帽公司則忙于剝離、置換等激進(jìn)戰(zhàn)略。Logit回歸分析表明采取兼并收購(gòu)戰(zhàn)略有助于其摘掉ST的帽子，而采取資產(chǎn)剝離、資產(chǎn)置換等戰(zhàn)略并沒(méi)有增加其摘帽的幾率，同時(shí)，負(fù)債程度對(duì)于ST公司的摘帽產(chǎn)生了一定的負(fù)面影響。
第三，運(yùn)用短期事件研究法和長(zhǎng)期事件研究法，詳細(xì)分析了我國(guó)財(cái)務(wù)困境公司重組摘帽的股價(jià)效應(yīng)情況。(1)從短期事件研究法分析結(jié)果可知，投資者無(wú)論對(duì)整體樣本還是對(duì)于按照年度、行業(yè)、交易所進(jìn)行劃分的各細(xì)分樣本均做出了積極的反應(yīng)。同時(shí)在控制了公司規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率、流通股比例等因素之后，運(yùn)用多元回歸法進(jìn)行分析，也表明樣本公司在不同摘帽年度、不同行業(yè)、不同交易所的系數(shù)均為正，而且在1％、5％或10％水平顯著，說(shuō)明投資者對(duì)摘帽這一事件均做出了積極的反應(yīng)，從而印證了超額收益法的研究結(jié)果。(2)從長(zhǎng)期事件研究法分析結(jié)果可知，摘帽當(dāng)月長(zhǎng)期持有超額收益為正(3．99％)，且在1％水平顯著，這可能是受到摘帽公告的影響，公司股票在公告當(dāng)月有良好的表現(xiàn)，摘帽公告后持有公司股票的長(zhǎng)期持有超額收益呈下降趨勢(shì)，摘帽后的三年內(nèi)股東財(cái)富水平下降了2．33％(均值)，因此，從長(zhǎng)期來(lái)看摘帽并沒(méi)有給股東創(chuàng)造價(jià)值。
第四，運(yùn)用定比與環(huán)比以及因子分析的方法，考察了我國(guó)財(cái)務(wù)困境公司重組摘帽的長(zhǎng)期績(jī)效。(1)定比分析法的研究結(jié)果表明，每股收益、每股凈資產(chǎn)、凈資產(chǎn)收益率及市凈率指標(biāo)在重組當(dāng)年都有了明顯的提高，正值比率較多，但重組后三年與重組前一年相比，各年業(yè)績(jī)變化均值相差不大，正值比例不斷減少；總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率指標(biāo)基本維持在原來(lái)水平；但從現(xiàn)金流量指標(biāo)————現(xiàn)金收益率來(lái)看，重組效果非常不理想，重組后各年現(xiàn)金流沒(méi)有增加反而在不斷下降；運(yùn)用環(huán)比分析法的研究結(jié)果表明，重組之后的三年中，各指標(biāo)都與上一年差別不大，甚至有所下降。每股收益、每股凈資產(chǎn)和凈資產(chǎn)收益率三項(xiàng)指標(biāo)，35家公司沒(méi)有一家逐年連續(xù)提高，重組實(shí)現(xiàn)了摘帽，卻沒(méi)有實(shí)現(xiàn)公司業(yè)績(jī)的長(zhǎng)足發(fā)展，治標(biāo)不治本。至于總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與市凈率也變化不大，最差的是表明現(xiàn)金能力的現(xiàn)金收益率指標(biāo)，逐年下降。(2)因子分析法的研究結(jié)果表明，在重組前一年度，摘帽樣本公司的績(jī)效比對(duì)照組樣本公司的績(jī)效要差，而且在統(tǒng)計(jì)上差異顯著；在重組當(dāng)年，摘帽樣本公司綜合得分的均值與中位數(shù)均高于對(duì)照組樣本公司的得分，而且差異在5％水平顯著，說(shuō)明盡管重組沒(méi)有提升處于困境的ST公司的現(xiàn)金支付能力，但大大提高了其績(jī)效，使其達(dá)到了摘帽的要求，從而摘掉了sT的帽子；但在重組后第一年，摘帽樣本公司綜合得分的均值與中位數(shù)和重組當(dāng)年的情況有所不同，均低于對(duì)照組樣本公司的得分，說(shuō)明摘帽樣本公司的績(jī)效在重組后并沒(méi)有持續(xù)提高；在重組后第二年，摘帽樣本公司綜合得分的均值與中位數(shù)不僅低于對(duì)照組樣本公司的得分，而且其差異在10％水平顯著，說(shuō)明摘帽樣本公司的績(jī)效在重組后又開始下降；在重組后第三年，摘帽樣本公司綜合得分的均值與中位數(shù)均低于對(duì)照組樣本公司的得分，而且其差異同樣又在5％水平顯著，與重組前一年的情況基本相同，說(shuō)明摘帽樣本公司的績(jī)效在重組后第三年又回到原來(lái)的水平，甚至還有所下降(摘帽樣本公司綜合得分的均值與中位數(shù)均低于重組前一年的得分)。
第五，建立Logit回歸模型，詳細(xì)分析了財(cái)務(wù)困境公司的治理結(jié)構(gòu)特征對(duì)其重組摘帽的影響。研究發(fā)現(xiàn)：(1)在股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，股權(quán)集中度較大，或者說(shuō)第一大股東持股比例較高的公司越有可能摘帽，因?yàn)檫@些大股東有能力也有動(dòng)力積極應(yīng)對(duì)困境，從而使公司有可能盡快擺脫困境；控股股東為國(guó)有股時(shí)也有利于公司盡快擺脫困境，這是因?yàn)殂y行對(duì)處于困境的國(guó)有控股公司往往遵從上級(jí)政府的指令，以維持就業(yè)和社會(huì)穩(wěn)定，談判成功的概率要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于非國(guó)有企業(yè)，供應(yīng)商更情愿繼續(xù)提供信用，顧客也更不可能擔(dān)心各種明確的或者隱含的質(zhì)量保證難以兌現(xiàn)而不再購(gòu)買公司產(chǎn)品。因而，這些公司失去的市場(chǎng)份額與利潤(rùn)較少(廖冠民、陳燕，2007)，從而也就更可能恢復(fù)；保持一定程度的股權(quán)集中，同時(shí)構(gòu)建大股東多元化、股權(quán)制衡的治理機(jī)制，有助于困境公司盡快恢復(fù)。(2)在董事會(huì)特征方面，董事會(huì)中外部董事比例較高的公司更可能摘帽，因?yàn)橥獠慷履軌蛱峁┘寄�、使用資本的權(quán)利和其他影響公司生存能力的重要資源，也能更好地監(jiān)控高級(jí)管理者，從而使公司脫離困境；具有適中的董事會(huì)規(guī)模的公司更容易摘帽，因?yàn)檫m中的董事會(huì)規(guī)�？梢员苊獯笠�(guī)模董事會(huì)的反應(yīng)遲緩及協(xié)調(diào)問(wèn)題，也能收到比小規(guī)模董事會(huì)更多有益的建議，更有利于公司從困境中走出來(lái)；當(dāng)CEO也擔(dān)任董事會(huì)主席時(shí)公司更可能摘帽，這是因?yàn)檫@種決策與執(zhí)行合二為一的領(lǐng)導(dǎo)結(jié)構(gòu)可以保證公司對(duì)于危機(jī)情形迅速作出反應(yīng)，從而使公司盡快擺脫困境；TMT規(guī)模較大的公司更可能摘帽，這是由于大規(guī)模的TMT。能夠帶來(lái)更多信息，作出更多關(guān)鍵決策，從而公司也就更可能恢復(fù)。(3)在高管激勵(lì)方面，高級(jí)管理人員持股比例較高的公司更可能摘帽，這是因?yàn)楦呒?jí)管理人員持股將使他們的利益與公司利益一致起來(lái)，在公司陷入困境時(shí)更有動(dòng)力采取積極措施，從而使公司脫離困境；高管年薪較高的公司更可能摘帽，這是因?yàn)檩^高年薪使得高級(jí)管理人員更關(guān)心公司的利益，在公司陷入困境時(shí)就會(huì)積極采取有力措施，使公司盡快脫離困境。另外，負(fù)債程度對(duì)于公司恢復(fù)也有一定程度的影響。
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